展望2023：人民币对美元汇率走向何方？

2022年以来，人民币对美元汇率大幅度贬值剧烈波动，如何判断2023年人民币对美元汇率走势？笔者认为不同汇率制度下，汇率走势不同，因此要在汇率形成制度基础上分析汇率走势。

按照国际货币基金组织权威分类，美元汇率长期属于自由浮动“Free floating”。中国2015年811汇改以来，人民币汇率制度变化较大，基金组织2015年《Annual Report on Exchange Arrangements and Exchange Restrictions》将人民币汇率制度调整为准爬行“Crawl-like arrangement”，2016年调整为其他管理“Other managed”，2017年和2018年为“Crawl-like arrangements”，2019年和2020年调整为“Other managed arrangement”，2021年又调整到“Crawl-like arrangement”。中国法律上明确为管理浮动汇率制度“Managed floating”，即人民币汇率形成机制坚持“市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”。因此，展望2023年人民币对美元汇率走势需要从以下几个角度去分析：一是市场因素、二是管理因素（政府管理因素体现在“发挥宏观经济和国际收支自动稳定器的功能”，即汇率济促进经济增长、保持物价稳定的功能）、三是汇率调节因素（核心是通过宏观审慎管理实现“人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定”）。

2005年汇改以来，尤其是2015年811汇改以来，人民币对美元汇率市场化不断提高。2017年10月18日，中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜在十九大开幕会前表示，近段时间人民币汇率比较稳定，而且能够看到汇率是市场化推动的，央行已经基本上退出了常态化干预，十九大以后人民币汇率会有更加稳定的基础。IMF估计“2018 年 6 月中至 8 月初估计结果显示，人民银行几乎没有进行外汇干预”。2019年易纲行长表示“中国人民银行已退出常态化干预，人民币汇率的市场化水平和弹性显著提高，在国际货币体系中保持了稳定地位。人民币汇率是由市场供求决定的”。中国人民银行2022年第三季度《货币政策执行报告》继续提到“人民银行已退出常态化干预，人民币汇率由市场供求决定”。

什么是市场供求决定的汇率，其包括基本面决定的均衡汇率和包括各种扰动的市场汇率。经济理论认为基本面包括两国价格趋势、相对生产率变化，国际投资、贸易条件、财政变量和利差。人民银行认为基本面包括几点：“一是国内经济大盘稳定、稳中向好，这是汇率稳定最大的基本面”、“经济韧性强、潜力大、活力足，长期向好的基本面没有改变”；基本盘“二是国际收支大盘基础坚实，这是外汇市场平稳运行的基本盘”；基石“三是外汇储备居世界首位，这是维护汇率稳定和金融安全的基石”。

经济理论认为，累进税制度、自动转移支付制度、弹性价格和汇率是市场经济的自动稳定器，可以帮助经济自动实现均衡。汇率自动稳定器表现在，由于基本面和非基本面因素，本币贬值，利于提高本国竞争力，改善国际收支，提高基本面。

管理汇率在实现政府宏观经济目标上扮演重要角色，如汇率低估可提高本国商品竞争力，促进三驾马车中净出口提高。汇率升值有利于抵御输入性通货膨胀压力，保证物价稳定。G20框架下，各国多数已经放弃了以邻为壑汇率战促经济增长。2022年11月美国财政部《The Treasury Department’s semiannual Report to Congress reviews developments in international economic and exchange rate policies across the United States’ major trading partners》根据Section 701 of the 2015 Act判定重要贸易伙伴三个重要标准“（1）与美国双边贸易顺差显著；（2）重大经常账户盈余；（3持续单边干预外汇市场”，发现20个重要贸易伙伴有15个国家与美国贸易顺差显著，中国另外两项不显著，见表1。

表1 美国主要对外贸易伙伴评估标准

数据来源：美国财政部

至于各国政府是否干预汇率保证物价稳定，目前尚未看到具体政策。人民币对美元汇率，美国方面长期坚持“自由浮动汇率制度”，因此为了物价稳定干预汇率的可能性较低。中国方面，人民银行2022年第三季度货币政策执行报告罕见提出“保持人民币币值和购买力的基本稳定”，因此中国央行有以汇率制度捍卫物价稳定的选项。

►1. 中美基本面差异：美元严重高估，人民币接近均衡水平

中国央行目标是“人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定”，一方面体现在对各种货币一篮子汇率水平稳定，另外也体现各个货币对的市场汇率水平接近实际有效汇率水平REER。国际货币基金组织2022年9月估计，美元高估严重，人民币汇率水平有轻微高估，这是人民币对美元的基本面。

表3 国际货币基金组织对汇率估值估计和近期发展

资料来源：美国财政部

表4可见，世界主要权威机构都比较看好中国经济基本面，中美经济增长差异也没有显著缩小，这些预测将强烈影响市场基于基本面判断人民币对美元汇率的决策。

►2. “准爬行”、“有管理的浮动汇率制度”决定人民币对美元汇率爬行盯住特点

基本面影响汇率水平，另外一方面市场也非理性，往往不总是根据基本面，也由于基本面变量影响汇率有的是周期性的，有的是短暂的，有的是长期的，而且这些基本面变量也不是严格外生影响汇率，可能与汇率同时被经济体系决定，因此影响比较复杂。而且外汇市场存在一定程度超调、交易成本存在、异质性交易者（具有理性预期的基本面分析者fundamentalists短期投机技术分析者chartists） 。因此，非基本面影响汇率因素也很多，人民币汇率的管理成分必然存在。

展望2023年人民币对美元走势，我们认为还必须立足人民币汇率制度的特点“准爬行”、“有管理的浮动汇率制度”。2023年世界经济由于高通胀和地缘政治风险不确定性成分较大。2023年中国“继续推进汇率市场化改革”，中国疫情、房地产、外部需求、私人消费和信贷需求都存在巨大不确定性，因此汇率不可测成分增大，央行报告“不要赌人民币汇率单边升值或贬值，久赌必输”。同时，“人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定”，央行也表态“坚决平抑汇率大起大落”。

因此，2023年人民币对美元均衡汇率水平将随着美元回归均衡水平而升值，双边各种不确定性加大人民币对美元汇率波动，具体幅度则取决于央行宏观审慎政策出台的前瞻性、预期性、及时性和力度。

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